Johannes Pudelko, Rechtsanwalt

Unternehmensnachfolge: Rückbeteiligung als Deal-Maker beim Verkauf an Finanzinvestoren

Frankfurt a. M. - Das Wort „Unternehmensnachfolge2 ist derzeit in aller Munde. Aber wie wird eine Unternehmensnachfolge eigentlich aufgebaut? Und welche Spezialisten braucht man dafür?

I. Problemstellung: unterschiedliche Kaufpreisvorstellungen

Bei Unternehmensverkäufen im Rahmen von Nachfolgesituationen liegen die Kaufpreisvor-stellungen der Parteien häufig weit auseinander. Gerade in der aktuellen Niedrigzinsphase haben mittelständische Unternehmer, die mit der Hoffnung in den Verkaufsprozess eintreten, mit den zukünftigen Erlösen aus dem Verkaufserlös eine Rendite zu erwirtschaften, die mit den bisherigen Einnahmen aus ihrem Unternehmen vergleichbar ist, vielfach sehr hohe Kauf-preisvorstellungen.

II. Klassische Lösung: Earn-out Klauseln

Zur Lösung dieses Problems werden häufig Earn-out Klauseln verwendet, also Kaufpreisele-mente, die sich an der zukünftigen Unternehmensentwicklung orientieren. Übliche Bezugs-größen sind EBIT oder EBITDA Ziele in den ersten beiden Jahren nach der Übernahme. Die-se Klauseln werden von vielen Verkäufern aber zunehmend kritisch gesehen, weil der Käufer das Unternehmen kontrolliert und ein Interesse daran hat, durch negative Beeinflussung der maßgeblichen Kennzahlen dafür zu sorgen, dass der Earn-out nicht zur Anwendung kommt. Zwar müssten Finanzinvestoren schon mit Blick auf einen zu erwartenden Exit an sich ein sehr starkes Eigeninteresse an einer positiven Entwicklung des Unternehmens haben, aber eine vo-rübergehende negative Entwicklung des Unternehmens in den ersten ein bis zwei Jahren nach der Übernahme, die dann in überdurchschnittlichen Steigerungen in späteren Jahren mündet, kann auch den späteren Exit Prozess begünstigen und eine sehr positive Planung im Rahmen des Exits rechtfertigen. Insofern ist eine gewisse Skepsis vieler Verkäufer durchaus berechtigt. Gleichwohl bleiben Earn-out Klauseln weiterhin vielfach ein sehr sinnvolles Instrument, um die Frage der unterschiedlichen Kaufpreisvorstellungen zu lösen. Wenn möglich sollten diese Klauseln an Unternehmenskennzahlen anknüpfen, die von einem Erwerber nur schlecht beein-flusst werden können, wie z.B. Umsatz oder Stückzahlen.

III. Alternative: Rückbeteiligung

In jüngerer Zeit findet man daneben häufig eine andere Lösung: die Rückbeteiligung des Ver-käufers, die in der Regel eine Minderheitsbeteiligung sein wird.

Technisch kann dies auf unterschiedliche Weise herbeigeführt werden. Eine Möglichkeit be-steht darin, dass der Unternehmer nur einen Teil seiner Anteile an die Erwerbsgesellschaft verkauft und die übrigen Anteile im Wege einer Kapitalerhöhung in die Erwerbsgesellschaft einbringt. Eine andere Möglichkeit besteht darin, dass der Verkäufer sich zunächst neben dem Finanzinvestor am Erwerbsvehikel in der angestrebten Ziel-Beteiligungshöhe beteiligt, aber nicht die dieselbe Eigen- und Fremdkapitaleinlage leistet, die der Finanzinvestor tätigt. Das Erwerbsvehikel erwirbt anschließend 100 % der Anteile an dem Unternehmen.

Durch die Beteiligung am zukünftigen Erfolg des Unternehmens im Rahmen des gemeinsa-men späteren Exits fällt eine Einigung zwischen Finanzinvestor und Verkäufer im Hinblick auf den Kaufpreis leichter. Der übrige zusätzliche Regelungsbedarf ist gering, weil an dem Erwerbsvehikel in aller Regel auch das Management mit einer Minderheit beteiligt ist. Eine Gesellschaftervereinbarung, die die typischen Regelungen zu Mitverkaufsrechten und -pflichten beinhaltet, liegt also schon vor. Zusätzlichen Regelungsbedarf kann es im Hinblick auf weitere Akquisitionen oder Kapitalmaßnahmen geben, oder auch im Hinblick auf einen Exit.

Kapitalmaßnahmen

Das Gesetz stellt uns für die Kapitalisierung der Erwerbsgesellschaft mehrere Kapitalmaß-nahmen zur Verfügung.

Die klassischste Variante ist die einfache Barkapitalerhöhung, bei der das Stammkapital (oder Grundkapital im Falle einer Aktiengesellschaft) durch Einzahlung eines Barbetrages erhöht wird.

Eine weitere Variante der Kapitalerhöhung ist die Sachkapitalerhöhung, bei der statt einer Barzahlung eine Einbringung von Gegenständen oder – wie im hier angesprochenen Fall – von Unternehmensanteilen erfolgt. Bei der Sachkapitalerhöhung ist zusätzlich nötig, dass durch einen Wirtschaftsprüfer festgestellt und bescheinigt wird, dass der eingebrachte Gegenstand bzw. das Unternehmen auch tatsächlich dem für die Transaktion vorgesehenen Wert ent-spricht.

Zu guter Letzt kann eine Kapitalisierung durch Fremdkapital erfolgen, etwa durch ein Gesell-schafterdarlehen.

Meistens erfolgt die Kapitalisierung durch eine Kombination mehrerer der oben genannten Modelle. Gegebenenfalls kann auch bereits beim Erwerb der Unternehmensanteile vorgesehen werden, das Unternehmen später an die Börse zu führen. Letzteres kann insbesondere dazu dienen, den späteren Exit des Altgesellschafters aus der Gesellschaft vorzubereiten.

Die Rückbeteiligung kann somit dazu führen, dass der Deal erst ermöglicht wird. Da der Ver-käufer und der Finanzinvestor gemeinsame Gesellschafter der Erwerbsgesellschaft werden, geht der Verkäufer auch davon aus, dass der Finanzinvestor bei den Verhandlungen zur Transaktion und auch danach nicht so konfrontativ vorgehen wird, wie er dies tun würde, wenn er 100 % der Anteile erwirbt. Je nach Beteiligungshöhe und Minderheitsrechten ist der Erwerber schließlich auf die zukünftige Mitwirkung des Verkäufers angewiesen. Während sich diese Annahme des Verkäufers für die Zeit vor der Transaktion häufig durchaus als rich-tig erweist, sollte der Verkäufer für die Zeit nach der Transaktion keine Sonderstellung erwar-ten. Finanzinvestoren sind professionelle Anleger, die vorrangig den Interessen ihrer Gesell-schafter verpflichtet sind. Insofern wird der Finanzinvestor genau wie beim Kauf von 100 % der Anteile nach etwaigen Gründen für eine Haftung des Verkäufers suchen und diese An-sprüche gegebenenfalls geltend machen. Die gemeinsame Gesellschaftersituation im Erwerbs-vehikel kann sich in einer solchen Konfrontationssituation für den Unternehmer als unge-wohnt erweisen. Er sollte dabei aber stets vor Auge behalten, dass Finanzinvestoren eine Ge-fährdung ihrer Investments auf jeden Fall vermeiden wollen und ihnen daher an einem lang-fristigen Gesellschafterkonflikt in der Regel nicht gelegen ist.

IV. Fazit

Als Fazit kann man festhalten, dass neben klassischen Earn-out Klauseln vermehrt auch die Rückbeteiligung eine ideale Möglichkeit darstellen kann, eine Nachfolgetransaktion überhaupt erst zu ermöglichen. Der Verkäufer sollte bei der Vereinbarungen von Rückbeteiligungen be-sonders sorgfältig darauf achten, dass möglichst alle Umstände, die später vom Erwerber her-angezogen werden könnten, um einen Konflikt im Gesellschafterkreis herbeizuführen, ver-mieden werden.

22. Februar 2019

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